16. 行业复苏不确定,首次覆盖, 评级“中性”。 招商轮船业务结构不断优
   
化, 运营高效、管理优秀。 但是作为核心主业的油运,行业复苏存在
   
不确定性。 我们预测 2019-21 年 EPS 为 0.26、 0.33、 0.39 元。综合
   
DCF 估值法和可比公司平均 PB, 给予目标价 4.76 元。
   
17. 行业属性决定难以获得长期的超额回报。 油运行业分散而上下游集
   
中度高,且运输服务同质化。缺乏网络效应和密度经济特征,先发优
   
势并不显著。上述经济属性,可能导致油运行业长期难以获得超额股
   
东回报。招商轮船作为全球最优秀的油运公司之一, 过去 16 年平均
   
ROE 不到 10%。但是, ROE 会随着行业周期大幅波动,同时往往通
   
过估值倍数,股价容易放大周期的波动。
   
18. 油运行业复苏存在不确定性。 油轮运力利用率处于历史低位,船舶订
   
单滞后交付使运力仍然较快增长。 而油运需求增速中枢将下移, 原因
   
不仅在于近五年需求增速大幅超过历史平均水平,还在于中国成品油
   
消费增速的趋势下行。 尽管油价下跌和低硫油公约有利供给,但是预
   
计船东将采取放缓拆船等适应性对策,我们目前仍然难以作出行业中
   
期复苏的判断。
   
19. 公司业务结构优化, 船舶高效运营。 招商轮船拓展收益稳定的 VLOC
   
和 LNG 船 COA 业务, 有助于增强盈利稳定性。 油轮营运率高, 日
   
收益高于市场平均水平,说明公司经营管理优秀。一旦油运行业复苏,
   
优秀的运营能力将使公司有望获得高于行业的回报。
   
20. 风险提示。 全球经济增速下滑,原油价格大幅上涨,新造船订单大量
   
增加,旧船拆解减少。